2021年7月27日，港股市场在内外部因素共振下，出现恐慌性抛售。互联网行业《网络安全法》及反垄断等趋严，教育“双减”政策落地，叠加媒体报道美国证监会“对在美上市的中国公司强制披露中国政府干预”的强硬表态，引发海外投资者全面China risk off。我们认为，教育行业的强监管有其“公益”非营利的特殊性，并不代表VIE整体风险。中国大量“新经济”行业符合“人民对美好生活的向往” 的奋斗目标，而且可谓“营利”属性。在极端悲观情绪下，或引发赎回平仓等负面效应，风险的释放可能还会维持一段时间，但目前恒生指数估值已接近1xPB水平，向下空间有限。目前宏观政策依旧呵护流动性，支持“硬科技”创新，我们等待入场时机。
▍2021年7月27日，港股市场遭到资金大幅恐慌性“抛售”，主要旗舰指数恒生指数、国企指数以及恒生科技指数分别大跌4.22%/5.08%/7.97%，从内部来看，日前教育产业“双减”政策落地引发市场担忧，由于本次教育行业监管极为严格，致使其他近期受到监管甚至稍有政策潜在影响的行业如地产、互联网、医药、白酒等板块均大幅下跌。另一方面，媒体报道美国证监会“对在美上市的中国公司强制披露中国政府干预”的强硬表态，引发海外投资者全面China risk off。同时当前港股市场仍以外资为主，以托管数据计算下的存量外资持股流通市值占比达到24.5%，未来海外对于投资端政策的不确定性也引发了外资的大规模出逃，相较而言，南向资金单日仅卖出13亿港元(6月28日至7月8日南向平均日净卖出近25亿港元)。
▍教育政策有其行业特殊性，并不代表VIE整体风险。
尽管本次教育监管政策极为严格，引发投资者对于其他受政策潜在影响行业出现极端性监管的担忧，教育行业的强监管有其“公益”非营利的特殊性，但中国大量“新经济”行业符合“人民对美好生活的向往” 的奋斗目标，而且可谓“营利”属性。近期国家政策的落地主要集中在产业监管层面上，而非针对全部境外上市企业(红筹或VIE架构企业)。大量海外上市公司股价(游戏，物业，医药，SaaS等待)受到市场情绪的冲击，而企业经营层面稳定，政策担忧实质性影响有限。
▍情绪修复不会一蹴而就，但目前恒生指数已接近1倍PB估值，下行空间有限。
在极端悲观情绪下，或引发赎回平仓等负面效应，风险的释放可能还会维持一段时间，但经过半年的估值调整，恒生指数静态PE/PB已达到11.6x/1.1x，接近2020年下半年以来新低，同时均位于2015年以来50%分位点以下。行业层面春节后港股“新经济”板块中，医药、消费、科技估值分别调整30.1%/20.7%/8.6%，科技板块上半年经历了内外部环境的共振下跌，从恒生科技指数的成份股表现来看，泡沫化较为严重的互联网医疗、游戏、社区团购等近日跌幅靠前。截至7月27日，港股科技板块估值已达到2015年以来的最低水平，未来板块进一步下行空间有限。
▍等待入场时机，宏观政策依旧呵护流动性，支持“硬科技”创新。
目前中国整体上处于宽货币、紧信用周期，在“双循环”的背景下，“十四五”仍鼓励创新为主基调，强调中小企业的“专精特新”(专业化、精细化、特色化)。央行“降准”后，我们认为下半年总体货币环境是宽松的，面对可能出现的信用风险，或将针对具体风险定向进行纾困。美联储下半年仍将维持扩表，随着美国经济的重启，我们预计美联储将于明年开启缩减购债计划(今年8月底的Jackson Hole会议中落地)，整体全球流动性依旧较宽松，并不支持权益估值系统性下跌，我们等待入场时机。
▍风险因素：
中美关系恶化，海外疫情蔓延持续超预期，中国及全球宏观经济修复不及预期，国内流动性收紧，外资持续流出中国市场。
（文章来源：中信证券研究）
文章来源：中信证券研究